سمع العديد من الأميركيين أنهم يجب أن يقلقوا بشأن الحجم المذهل للدين الوطني. فلأول مرة في التاريخ الحديث، تدفع أميركا فوائد على ديونها، الآن أكثر من 30 تريليون دولار، أكبر مما تنفقه على الدفاع الوطني. وليس هناك نهاية في الأفق، مع تزايد العجز لدينا بشكل أكبر مما رأيناه خارج الأزمة.

من المؤسف أن حجم الدين ليس هو الشيء الوحيد الذي يحتاج الأميركيون إلى القلق بشأنه. ومن الذي يقرضنا المال يشكل أهمية أيضاً، وقد تغيرت خصائص دائنينا على مدى العقد الماضي، الأمر الذي أدى إلى أسعار فائدة أعلى وأكثر تقلباً، وهو ما يؤدي إلى ارتفاع تكاليف الرهن العقاري، وقروض الطلاب، وغير ذلك من تكاليف الاقتراض. وقد يؤدي هذا التحول أيضًا إلى زيادة هشاشة النظام المالي الأمريكي في أوقات التوتر.

لطالما تمتعت أمريكا بامتياز باهظ باعتبارها القوة الاقتصادية والمالية المهيمنة في العالم. ومع عودة الولايات المتحدة إلى الإنفاق بالاستدانة في العقد الأول من القرن الحادي والعشرين، كانت الحكومات الأجنبية تعمل على بناء احتياطياتها من العملات. وقاموا بتخزين الدولارات وسندات الخزانة، التي تعتبر الأصول الأكثر أمانًا وسيولة في العالم. وقد أعطى هذا للولايات المتحدة ميزة هيكلية: فقد اشترت هذه الحكومات ديوننا وكانت غير مبالية إلى حد كبير بالسعر، مدفوعة بتفويضات سياسية وليس الربح. كان الأمر كما لو أن أمريكا لديها قاعدة واسعة ومتنامية من العملاء المخلصين الذين حضروا بغض النظر عن التكلفة، بدلاً من المتسوقين الذين كانوا على استعداد وراغبين في الابتعاد عن الصفقات في أماكن أخرى. وقد ساعد ذلك الولايات المتحدة على اقتراض مبالغ ضخمة بأسعار فائدة منخفضة للغاية.

بحلول أوائل عام 2010، كانت هذه الحكومات الأجنبية تشكل أكثر من 40% من ممتلكات الخزانة، باستثناء تلك التي يحتفظ بها الاحتياطي الفيدرالي. وكان ذلك أعلى من ما يزيد قليلاً عن 10 في المائة في منتصف التسعينيات. وقام بنك الاحتياطي الفيدرالي - وهو مشتر آخر مدفوع بالسياسة - بتعميق هذه الحماية من خلال جولات شراء السندات أثناء وبعد الأزمة المالية العالمية في الفترة 2008-2009. وفي الذروة، تم تمويل أكثر من نصف ديون الولايات المتحدة من قبل مؤسسات أبقت تكاليف الاقتراض منخفضة بشكل مصطنع.

لقد انتهت تلك الأوقات السهلة. وتشكل الحكومات الأجنبية الآن أقل من 15% من إجمالي سوق سندات الخزانة. وفي حين أنها لا تزال تحتفظ بنفس المبلغ من سندات الخزانة بالدولار كما كانت تفعل قبل 15 عاما، فإن مشتريات الحكومات الأجنبية لم تواكب نمو الديون الأمريكية. وفي الوقت نفسه، خفض بنك الاحتياطي الفيدرالي حيازاته من سندات الخزانة بنحو 1.5 تريليون دولار على مدى الأعوام القليلة الماضية.

وحتى الآن، تمكنت سوق سندات الخزانة من التكيف بشكل جيد. وقد تدخل مستثمرون من القطاع الخاص - وهو دليل على قوة وحجم سوق الديون لدينا.

ومع ذلك، فإن سوق سندات الخزانة أصبحت الآن أكثر تعرضًا لقوى السوق التي يحركها الربح من ذي قبل، وتعاني البلاد من كميات كبيرة من الديون، مما يجعل الارتفاعات في أسعار الفائدة والتغيرات في شروط الاقتراض الأخرى مكلفة للغاية. وبينما نحافظ على العجز غير العادي لدينا وربما نزيده، فإن عودة القطاع الخاص إلى أسواق الديون لدينا ستؤدي في الأرجح إلى ارتفاع أسعار الفائدة، حيث يطالب مستثمرو القطاع الخاص بتعويضات أكبر مقابل الاحتفاظ بديون الولايات المتحدة مقارنة بنظرائهم الذين تحركهم السياسات. ومن المحتمل أن تكون أسعار الفائدة أكثر تقلبًا أيضًا، حيث تتأرجح بشكل أكثر حدة استجابة للبيانات وإشارات السياسة والخلل السياسي المزمن الآن في أمريكا.

الولايات المتحدة. ويشعر المسؤولون بالقلق بشكل خاص إزاء الدور المتنامي الذي تلعبه صناديق التحوط، التي يمكن أن تتعطل عملياتها التجارية ذات الاستدانة العالية بسبب اضطرابات السوق وتضخيم الاضطرابات في سوق سندات الخزانة. على مدى السنوات الأربع الماضية، ضاعفت صناديق التحوط وجودها في سوق الديون الأمريكية، مما جعل جزر كايمان - حيث يوجد العديد من صناديق التحوط رسميا - المكان الذي يحتفظ فيه بمعظم الديون الأمريكية خارج الولايات المتحدة، وفقا لمجلس الاحتياطي الفيدرالي. عادة، يتدفق الناس على سندات الخزانة بحثا عن الأمان في أوقات الأزمات. ومع ذلك، شهدت سوق سندات الخزانة، مدفوعة إلى حد كبير بنشاط صناديق التحوط، اضطرابات غير عادية خلال الصدمات الأخيرة، بما في ذلك ظهور جائحة كوفيد-19 في مارس/آذار 2020 وإعلان الرئيس ترامب عن الرسوم الجمركية "يوم التحرير" في أبريل/نيسان 2025.

في الآونة الأخيرة، شهدت الولايات المتحدة مستثمرين يطالبون بأقساط أعلى للاستثمار في ديوننا طويلة الأجل - وهو انعكاس لتزايد عدم اليقين بشأن التوقعات الاقتصادية والمالية للبلاد. ووفقاً للمقياس الأكثر استخداماً، فإن هذه العلاوة تصل حالياً إلى ما يقرب من 0.8 نقطة مئوية بالنسبة لسندات الخزانة البالغة الأهمية لعشر سنوات، وهو رقم صغير على ما يبدو ويترجم إلى مليارات الدولارات في تكاليف الفائدة الإضافية. ولا يشعر بهذه التكاليف تجار السندات في وول ستريت أو الحكومة فقط. إن ارتفاع أسعار الفائدة يضغط على دفاتر جيوب الأسر وإيرادات الشركات. فهي تعمل على إبطاء النمو الاقتصادي حيث يؤدي الدين العام الجديد إلى مزاحمة الاستثمار الخاص. وبما أن الديون المستدامة ضرورية لقدرة الحكومة على أداء المهام التي تستطيع فقط القيام بها، فإن التغييرات في هيكل قدرتها على الاقتراض يمكن أن يكون لها تأثير عميق على قوة أمريكا.

ليست هناك حاجة للذعر في الوقت الحالي. ويظل الدولار العملة الاحتياطية في العالم، ولا تزال الديون الأمريكية هي أصل الملاذ الآمن في العالم. ولا تقترب أي دولة أخرى من منافسة القيادة المالية الأميركية.

لكن الرضا عن النفس ليس استراتيجية. ومع تزايد أعباء ديونها وتغير تصرفات دائنيها، يتعين على البلاد أن تضمن بقاء ديونها جذابة للمستثمرين من القطاع الخاص في مختلف أنحاء العالم.

وهذا يعني مقاومة الإجابات السهلة لمشكلة ديوننا. وفي غياب معجزة حقيقية، فإن تقنيات مثل الذكاء الاصطناعي. لن يخرج البلد بمفرده من ديونه. ويشير بعض المراقبين إلى أن نمو العملات المستقرة، والأصول المشفرة المدعومة بسندات الخزانة، سيولد طلبًا جديدًا ضخمًا على ديون الولايات المتحدة. لكن العديد من حاملي العملات المستقرة الجدد قد يمولون ببساطة مشترياتهم من الأصول الرقمية من استثماراتهم الحالية في سندات الخزانة.

والأمر الأكثر خطورة هو المقترحات المقدمة للحكومة لاتخاذ طرق مختصرة مناسبة. يمكن للمرء أن يطلب من وزارة الخزانة تغيير نوع الدين الذي تصدره تكتيكيا للاستفادة من التحركات لمرة واحدة في ظروف السوق - بدلا من القيام بذلك بطريقة منتظمة ويمكن التنبؤ بها. وحتى لو كان هذا النهج ممكنا، فمن المؤكد أنه لن يؤدي إلى انخفاض تكاليف الاقتراض في الأمد البعيد. وهناك خيار آخر يقضي بخفض بنك الاحتياطي الفيدرالي أسعار الفائدة بقوة لجعل الاقتراض الأمريكي أرخص. والواقع أن المستثمرين يشعرون بقلق متزايد من احتمال انخراط الولايات المتحدة في "التخفيض" لتضخيم القيمة الحقيقية لديونها ــ وهو ما يعيدنا إلى الأيام التي كان فيها الملوك يخففون عملاتهم الذهبية والفضية بمعادن أرخص مثل النحاس.

إن تضخيم الديون يشكل تخلفاً جزئياً عن السداد بمسمى آخر، وسوف تتعامل معه السوق على هذا النحو. يعلمنا التاريخ أن أساس أي سوق للديون هو المصداقية: إذ يتعين على المقترضين تقديم القيمة الكاملة التي وعدوا بها للدائنين. يشتري المستثمرون جبالاً من الديون الأمريكية لأنهم يثقون في النظام الذي يقف وراءها - استقلال الاحتياطي الفيدرالي، وإمكانية التنبؤ باستراتيجية إصدار الخزانة، وسيادة القانون، والشراكات التي تدعم مركزية الدولار في التمويل العالمي.

إن الانحراف عن هذه المبادئ من شأنه أن يأتي بنتائج عكسية. رد الفعل يمكن أن يحدث تدريجيا. أو، كما يظهر التاريخ، قد يحدث ذلك بسرعة. إن المصداقية تستغرق وقتاً طويلاً لكسبها، ولكن من السهل خسارتها. ذات يوم قال الناشط السياسي جيمس كارفيل ساخراً إنه إذا مات فإنه يود أن يتجسد من جديد ليس كرئيس أو بابا، بل كسوق للسندات، حتى يتمكن من "تخويف الجميع". إن سوق السندات لديها أسلوبها في تأديب البلدان التي لا تضبط نفسها أولاً ــ كما شهدت بريطانيا مؤخراً عندما ثارت سوق ديونها السيادية ضد اقتراح الميزانية غير السليم مالياً من جانب رئيسة الوزراء ليز تروس التي لم تدم طويلاً.

إن الهندسة المالية والآمال الكاذبة لن تجعل المقرضين الأميركيين سعداء. ولن نتمكن من تحقيق ذلك في نهاية المطاف إلا من خلال خطة ذات مصداقية لكبح العجز والسيطرة على ديوننا.

جنج نجارمبونانانت هو المدير الإداري في جيه بي مورجان لإدارة الأصول. شغل منصب نائب رئيس أركان وزيرة الخزانة جانيت يلين من عام 2023 إلى عام 2025. والآراء التي يعبر عنها هي آراؤه الخاصة.

تلتزم صحيفة التايمز بنشر مجموعة متنوعة من الرسائل إلى المحرر. نود أن نسمع رأيك حول هذا أو أي من مقالاتنا. إليك بعض النصائح. وهذا هو بريدنا الإلكتروني: letters@nytimes.com.

تابع قسم الرأي في صحيفة نيويورك تايمز على Facebook، Instagram، TikTok، Bluesky، WhatsApp و المواضيع.